来源：招商证券策略研究
短期来看，港股行情更多依靠流动性驱动，随着Hibor稳定、美联储重启降息将落地、中报季告一段落，在战术上推荐积极参与流动性驱动的新一轮上涨行情。行业上精选互联网科技、有色金属、非银三个方向，对应恒生科技/港股通互联网、港股通有色、港股通非银等指数。
核心观点
⚑港股观点更新：AH溢价有望进一步收窄。由于两地制度差异，AH溢价长期存在，从历史经验看，投资者一般将125当作AH溢价的隐形底，这主要是由于过去AH两地共同上市的企业以银行、石油等传统经济为主，港股低估值带来的高股息是南向资金买入的重要理由，而港股20%的红利税规则大致对应125的AH溢价指数。但目前市场格局发生变化，一方面，不需缴税的险资是港股红利资产的最主要买家，红利税不再是制约AH溢价收窄的主要因素；更重要的，随着今年赴港上市企业迅速增加，未来将有更多的科技企业纳入到AH溢价中（AH溢价指数半年调整一次范围与权重），AH溢价有望进一步收窄。
⚑行业与指数推荐：创新药（931024.CSI）、互联网（930604.CSI）、有色金属（930604.CSI）。
⚑资金供需：二级市场可跟踪资金净流入。融资余额上升，融资资金净买入258.8亿元；ETF净流入22.2亿元；新成立偏股类公募基金份额增加。重要股东由净减持规模上升，公布的计划减持规模扩大。
⚑港股上周市场表现：上周（9/1-9/5）港股市场涨跌不一，恒生医药指数领涨，主要指数中恒生指数上涨1.36%、恒生科技上涨0.23%，AH溢价收窄至126。分行业看，上周港股大类行业涨多跌少，医药与原材料（主要为有色金属）板块领涨，电讯行业领跌。
⚑ 微观资金面：港资净流出、南向和外资同时净流入。1）南向资金合计净流入331亿港元，主要流向非必需消费、医疗保健方向；2）外资通过ETF净买入1.5亿美元；3）香港本地ETF也净流出142亿港元，年初至今合计净流入404亿港元。
⚑香港流动性变化：香港市场利率冲高后快速回落，主要由于套息交易大规模平仓告一段落，隔夜Hibor为2.52%，3个月Hibor利率3.11%，环比快速上行，美元兑港币汇率为7.80，远离弱方兑换保证。
⚑海外重要流动性变化：美国8月非农就业数据大幅不及预期，仅增加2.2万人（预期7.5万人）。失业率升至4.3%创四年新高，显示美国就业市场显著降温。
⚑ 风险提示：经济数据及政策不及预期、海外政策超预期收紧。
01
市场观点与后市展望
1、市场观点
成分与权重调整，AH溢价大幅收窄。9月8日，恒生AH溢价指数进行半年一次的指数成分检讨，纳入宁德时代、恒瑞医药、三花智控等科技龙头，剔除了部分传统行业公司。指数成分更新后，指数中金融业权重占比显著下降，工业企业占比明显提高，AH溢价指数于9月8日周日大幅下行至121，创2020年以来新低。
125的“隐形底”或已成为历史，AH溢价有望进一步收窄。由于两地制度差异，AH溢价长期存在，从历史经验看，投资者一般将125当作AH溢价的隐形底，这主要是由于过去AH两地共同上市的企业以银行、石油等传统经济为主，港股低估值带来的高股息是南向资金买入的重要理由，而港股20%的红利税规则大致对应125的AH溢价指数。但目前市场格局发生变化，一方面，不需缴税的险资是港股红利资产的最主要买家，红利税不再是制约AH溢价收窄的主要因素；更重要的，随着今年赴港上市企业迅速增加，未来将有更多的科技企业纳入到AH溢价中（AH溢价指数半年调整一次范围与权重），AH溢价有望进一步收窄。
2、行业和赛道推荐
02
港股周度表现复盘
上周港股市场涨跌不一，恒生医药指数领涨，主要指数中恒生指数上涨1.36%、恒生科技上涨0.23%，AH溢价收窄至126。
分行业看，上周港股大类行业涨多跌少，医药与原材料（主要为有色金属）板块领涨，电讯行业领跌。
03
港股市场微观流动性
上周港股日均成交额3156亿港元，环比减少416亿，处于近三年95.5%分位数。
RSI是较为有效的情绪指标，目前位于中性区间。从历史数据来看，港股主要指数14天RSI指标较为有效，当指数14天RSI上穿70或下穿30时，往往对应着超买与超卖行情，指数大概率发生均值回归现象。当前恒生指数RSI位54.7，恒生科技指数RSI为59.6。
2、资金流向——港资净流出、南向和外资同时净流入
短期来看，市场价格是各类资金交易的结果，资金通过交易与仓位表达态度，那么跟踪不同类型交易者的资金流向，可以对市场参与者的“共识”有一定把握。拆分来看，大致可以跟踪香港本地投资者、海外资金与南向资金三个方向。
（1）香港本地资金
香港本地ETF是追踪香港本地投资者行为的较好代理变量，上周香港本地上市ETF净流出142亿港元，年初至今合计净流入404亿港元。
（2）海外资金
海外跟踪中国资产ETF是外资的较好代理变量，上周外资通过ETF净买入港股1.5亿美元，去年924至今合计净流入112亿美元。
（3）南向资金
上周南向资金延续净流入趋势，合计净买入331亿港元，成交额占比维持在25%附近。分行业看，上周南向资金主要流入非必需消费、医疗保健行业，仅有电讯业、公用事业行业小幅流出。
3、估值水平
用彭博的一直前向PE来看，当前恒生指数前向PE 11.2X，位于2020年至今64.6%分位，恒生科技指数前向PE 18.3X，位于指数成立至今17.6%分位。
4、资金需求
截至9月7日，港股上市公司9月融资需求为125亿港元，其中IPO与配售需求分别为42亿、83亿。
上周（9/1-9/5）港股重要股东净增持87亿港元，增限售解禁308亿港元。
04
香港市场宏观流动性
香港市场利率冲高后快速回落，主要由于套息交易大规模平仓告一段落，隔夜Hibor为2.52%，3个月Hibor利率3.11%，环比快速上行，美元兑港币汇率为7.80，远离弱方兑换保证。
05
海外宏观流动性
1）美国8月非农就业数据大幅不及预期，仅增加2.2万人（预期7.5万人）。失业率升至4.3%创四年新高，显示美国就业市场显著降温。就业质量恶化明显：全职岗位锐减35.7万个，兼职岗位激增59.7万个，拥有多份工作的人数激增44.3万人至878.5万，为疫情以来最大单月增幅。6月就业数据被大幅下修为负增长，这是2020年疫情以来首次出现负值。就业结构分化，仅医疗保健和社会救助行业支撑整体数据免于转负，而制造业、政府部门等多个行业就业减少。
2）美国制造业持续萎缩，8月PMI仅录得48.7%，虽较7月小幅上升0.7个百分点但已连续6个月处于收缩区间，关税冲击导致行业陷入深度困境。分项数据呈现矛盾信号。新订单指数回升至51.4%重返扩张，但生产指数从51.4%大幅回落至47.8%，表明企业对需求改善持谨慎态度不愿扩产。就业指数仅43.8%连续7个月深度收缩，企业普遍控制人员规模而非招聘。价格指数高达63.7%，原材料成本因关税大幅上升。17个制造业行业中仅7个实现增长，关键的运输设备、机械、电子产品等行业持续萎缩。
3）服务业保持温和扩张，8月PMI升至52.0%连续第3个月增长，但就业疲软和成本压力显示复苏基础并不稳固。 积极信号主要来自需求端：新订单指数大幅跃升5.7个百分点至56.0%，商业活动指数升至55.0%。12个服务业行业实现增长包括信息、批发贸易、专业服务等。但就业指数仅46.5%连续3个月收缩，过去6个月有5个月萎缩。价格指数高达69.2%，连续9个月超过60%为2020-2023年以来最长高位期；库存指数53.2%连续3个月扩张，库存情绪55.5%显示“过高”。
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责任编辑：何俊熹
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